【个股价值观】苏大维格：VR+光刻机器件+光伏设备战略布局，经营颓势有望扭转

个股观点：

1、团队研发和产业化资金背靠苏州大学，苏大维格微纳光学技术沉淀扎实，有利于拓展产品应用领域。

2、苏大维格围绕微纳光学技术进行前沿产品布局，同高伟电子合作VR产品，向上海微电子提供光刻机相关组件，上车华为合作品牌方的AR-HUD头显系统，AR+光伏设备+光刻机配套概念齐发。

3、苏大维格收购的子公司常州华日升近两年经营表现拖累公司整体的经营状况，当前商誉计提减值完毕，并于2022年初向华日升指派了管理团队进行全面接管，历史包袱出清，今年有望扭转业绩颓势。

集微网消息，光刻机作为芯片制作过程中的重要设备，其高端的核心技术目前基本上被荷兰ASML一家公司垄断，日本的尼康、佳能也只能勉强生产DUV光刻机。而面对美日韩对中国半导体高端制程领域的封锁，我国光刻机研发进度非常缓慢，所有的核心零部件都需要自己慢慢摸索研究，上海微电子目前已经可以生产ArF、KrF和i-Line光刻机，性能据传也已经可以比肩佳能，而在其众多的零部件供应商里面，苏大维格一直为其提供定位光栅部件。

那么，苏大维格（300331.SZ）究竟成色几何？

苏州大学全面赋能，两期资金募集聚焦微纳光学

苏大维格于2001年在苏州工业园区国际科技园注册成立，2008年公司经过改制，将业务领域扩大到镭射转移材料、平板显示材料、高端光学防伪解决方案和先进制造装备。2012年在深交所创业板挂牌上市。2018年成功攻克AR纳米波导镜片批量化关键技术。2019年微纳光学新材料项目及维格光电产业园落地盐城，高性能柔性触控屏及模组和研发中心项目落地南通。2021年非公开募集8亿元，用于建设盐城维旺科技有限公司光学级板材项目及 SVG 微纳光制造卓越创新中心项目。

苏大维格股权上市至今结构整体较为稳定，实控人产业资源深厚。公司创始人、董事长陈林森持有 18.35%股份，其作为苏州大学教授、博士生导师，享受国务院政府特殊津贴，1986年至2001年历任苏州大学激光研究室副主任，苏州大学信息光学工程研究所副所长、所长，2001年至2008年任苏州苏大维格光电科技股份有限公司前身苏州苏大维格数码光学有限公司董事长，2008年至今任公司董事长。第三大股东深创投新材料基金是国家制造业转型升级基金的子基金，借助战略投资者的资源优势，有利于拓展产品应用领域。此外，苏大投资是江苏大学全资子公司，在高校支持下公司科研实力有所保证。

股权激励归属期业绩均未达标，管理层增持股票稳定股价。2021年苏大维格实行限制性股权激励计划，计划授予限制性股票数量549万股，股票数量占公司总股本的 2.11%，授予价格为14.54元/股。激励对象包括中高层管理人员以及核心骨干员工，目前第一个/第二个归属期业绩没有完成，相关权益已经作废处理。此外，在2022年5月30日，苏大维格公告实控人、管理层、核心骨干等在6个月内通过契约型基金以集中竞价的方式增持公司股票，合计增持规模不低于5000万元，增持价格不超过30元/股。截至2022年8月30日，中层管理人员及骨干已经通过和德创新私募基金增持2355.5万元。

苏大维格上市至今仅发生过两次资金募集行为，最近一次则是发生在2021年，此轮重点投向光学板材和柔性微纳智能制造领域。公司本次向特定对象发行股票募集资金主要用于公司微纳光学主力产品——新型显示光学材料的扩产、延伸产业链以及提高公司的产业化研发实力。本次发行能够提升公司微纳光学产品的产能规模，增强公司的行业竞争力；完善公司新型显示光学材料产品的产业链，增加公司在该产业链中的价值比重。

此次向特定对象发行募集资金总额（含发行费用）不超过80,000万元，扣除发行费用后的募集资金净额将用于投资以下项目（当期公司有息负债也为8亿）：

附：苏大维格子公司盐城维旺科技是京东方（SZ.000725）、三星电子（KS.005930）、LG Display（NY.LPL）、友达光电（TW.2409）、佳世达（TW.2352）、冠捷科技等主流平板显示企业的重要供应商，服务领域包括平板电脑、笔记本电脑、显示器、电视、定制化显示屏等，尺寸覆盖了十几英寸到75英寸的各类规格。

立足微纳光学技术，AR+光伏设备+光刻机配套齐发

微纳光学是一门研究微观和纳米尺度下光学现象的学科，它主要涉及到微观结构和纳米结构对光的相互作用、控制和利用，微纳光学的研究领域包括纳米光子学、表面等离子体共振、光子晶体、光学超材料等。

苏大维格自设立以来，一直专注于加强和完善微纳光学相关技术的研发和产品的制造能力，公司是业内少数拥有微纳光学制造完整产业链的企业之一。微纳光学制造产业链主要包括装备制造、微纳结构设计、原版开发、规模化生产四个环节。在规模化生产过程中，设备与工艺的适应性是关键，公司掌握了工艺流程的核心原理，公司凭借自身技术研发、应用创新等方面的实力，取得并巩固了产业链优势。公司当前的核心技术如下：

微纳结构设计是定制化生产的基础，公司根据客户提供的图形效果和光学特性要求，进行微纳结构设计，并提供微纳制造技术解决方案。公司纯熟掌握微纳结构的设计原理，一方面能够及时快速地依据客户要求调整设计、优化性能；另一方面又能够继续研发，形成新的视觉特效，满足客户不断提高的要求。在微纳光学制造行业，多数企业通过外购获取相关生产设备或原版，而苏大维格依靠技术研发能力自行制作原版，能够有效缩短设计、试样、批量化的周期，一方面因试样速度快，反应及时，使公司在竞争过程中处于有利地位，为公司拓展业务奠定了良好基础；另一方面，公司根据在批量化生产过程中出现的新情况，灵活调整设备参数，确保产品质量稳定，为稳定客户关系奠定了坚实基础。公司当前产品的主要分类及应用如下：

当前，苏大维格业务整合为公共安全和新型印材事业群、反光材料事业群、消费电子新材料事业群以及高端智能装备事业群。其中公共安全和新型印材事业群的业务具备长期稳定性，独家为公安部批量提供驾驶证、行驶证和防伪膜。

高端智能设备：公司高端智能装备包括直写光刻、3D光刻、投影/扫描光刻、纳米压印光刻设备等。公司光刻设备原对外销售对象主要为国内外高校及科研院所，近年来持续向企业拓展，并已实现了对半导体领域企业的销售；在光刻机关键器件方面，公司已向上海微电子提供了其半导体领域投影式光刻机用的定位光栅部件；同时，公司也在积极开发投影式光刻设备在光伏铜 电镀图形化设备、以及直写光刻在芯片掩模板和 IC载板等领域的应用。

反光材料：近年来，结合公司的3D光场打印技术，能可靠地在反光材料上进行3D动态图像的制备，已应用于新能源汽车号牌管理与智能识别，稳固了公司在国内车牌膜市场的领先地位。未来，公司将在强化微棱镜产品市场营销力度的同时，积极推进生产制程的绿色环保，打破3M、艾利•丹尼森等国外企业对微棱镜型反光材料的垄断。

消费电子新材料领域：公司导光材料主要应用于笔记本电脑/液晶电视等液晶显示背光模组，已与下游主流面板厂商建立业务关系，终端设备客户包括微软、华为、DELL、Acuity Brands LED灯具、Acer、TPV等国内外知名品牌；公司触控产品、特种装饰材料与导光材料目标客户重合度较高，为公司产品的推广提供了广泛且优质的客户渠道。

具体情况如下：

对此，我们认为苏大维格未来发展的几个主要看点如下：

1、公司基于自主研发生产的光刻设备，攻克了AR领域的关键技术，具备了衍射光学元件（DOE）、TOFDiffuser和表面浮雕关栅波导镜片的研发和生产技术。公司与高伟电子合作，共同进行了相关AR光学器件等研发生产，苏大维格的主要优势在于新技术的研发和开发，而高伟电子是苹果手机摄像头模组供应商，其拥有顶级的客户资源。双方经过整合客户资源，更为直接了解苹果和华为等全球主流移动终端客户的需求，减少产品开发成本和客户导入周期，增强产业链和供应链的自主可控能力，加速苏大维格的产业化进度。

2、现阶段，会议平板、触控电视、智能白板等中大尺寸触控设备市场尚是一个蓝海市场， 华为、TCL、海信、康佳等各类企业纷纷入局，发布其中大尺寸触控终端产品。目前，市场上中大尺寸终端设备主要应用的仍是传统的红外触控方案，该技术在触控精准度、稳定 性和耐用性等方面均存在一定缺陷，无法满足中大尺寸触控设备的快速发展，电容触控技术正逐步取代红外触控技术成为行业主流方案。公司凭借成本更低、性价比更高的单膜方案及全自动生产线不断获得行业头部终端品牌和国际领先厂商的认可，并与下游厂商及终端客户紧密合作，不断推动电容触控解决方案在中大尺寸终端设备领域的应用。

3、公司目前正就AR-HUD（HUD称为抬头显示器）技术与行业领先的智能汽车系统方案商以及相关产业方进行深度对接和产品测试。公司采用衍射光波导技术的AR-HUD方案结构更为简单（从多片光学反射折叠镜简化为单片光波导投影屏）、具有更大的FOV（可视角）、更远的投射距离（大于15米）和更小的体积（小于3L）。上述优势使得公司的方案在高速行驶状态下安全性更高，且安装更为灵活，有利于不同系列的车型实现标准化，能有效降低开发成本，有望成为下一代主流的前装AR-HUD方案。目前公司已经与多家行业领先的智能汽车系统方案商及相关产业方接洽，推动合作方案。

4、光伏铜电镀图形化设备方面，公司掩膜投影式铜电镀图形化设备目前测试进展顺利，苏大维格的电镀铜图形化方案，目前的速度是每小时3600片，快于另一家上市公司友商的3000片，并且得到了业内的认可，这个效率还能提升，效率和性价比在光伏领域是至关重要的，预期未来该领域将是公司成长的一大动力。

经营水平惨淡，子公司商誉计提减值是主因

苏大维格近两年的亏损较为严重，主要原因在于子公司华日升商誉计提减值。财报显示，苏大维格2021年营业收入为17.37亿元，同比增长25%，归母净利润为-3.5亿元，同比下降762%，当年利润下降的主要原因是子公司华日升微棱镜反光材料销量下滑，同期原材料涨价，形成商誉一次性减值计提3.1亿元，同时公司新建产线稼动率和良品率较低，公司当年业绩表现极差；2022年公司实现营收17.15亿元，归母净利率亏损2.7亿元，常州华日升再次进行资产减值2.2亿元。2022年度，华日升收入情况同比已经改善，盈利能力的修复仍然需要观测。而在2023Q1，公司实现营业总收入3.93亿元，同比下降1.05%；归母净利润106.11万元，同比扭亏；扣非净利润亏损343.52万元，上年同期亏损3078.43万元，整体亏损实现了大幅收窄。因此在过往两年公司经营数据表现较差，而根据评估机构出具的商誉减值测试报告，公司当前历史包袱几乎出清，经营情况预期会发生好转。

近几年来，苏大维格营收提升，营收结构调整变化不大。其中微纳光学产品是苏大维格的核心业务，占据了70%以上的营收；收购的华日升（反光材料）占比为28%；其余产品占比较小。发生大规模资产减值的常州华日升，其化工原料占据成本的40%，地缘政治紧张严重影响了原材料价格的波动。而微纳光学业务需随着消费环境的回暖，继而完成业务的增长。

新品业务整合不顺利，毛利率持续下降。2018-2020 年，苏大维格毛利率维持在30%左右的区间，随后毛利率发生了大幅下滑。毛利率有所下滑的主要原因是上游原材料价格上涨，行业竞争加剧，高端微棱镜型反光材料、AR光波导镜片等高毛利业务拓展进展缓慢。分产品来看，微纳光学产品的毛利率从2018年的26.8%下降至2022年的16.01%，反光材料毛利率从2018年的29.7%下降至2022年的12.85%，主要原因是疫情等因素致使下游客户购买意愿下降，同时原材料化工料成本剧增。另一方面，从公司糟糕的毛利率情况表现来看，当前公司下游需求较弱，公司所处环境呈现充分竞争态势，产品的护城河壁垒较低。

苏大维格经营恶化，债务压力较大。截止至2022年，苏大维格的账面现金和金融资产合计7.9亿并不能覆盖公司的总负债，公司长期保持高负债经营结构；但公司的经营性现金流在2022年已经得到一定程度的改善，同比有着大幅的提升，达到了2亿元，公司短期的偿债能力尚可。

行业整体营收增速趋缓，苏大维格经营水平垫底

苏大维格近两年的主要布局的营收增量点主要体现反光材料这一业务板块。道明光学反光材料技术含量较高，是国内首家能全系列自主设计和量产微纳米棱镜型及全棱镜型反光材料的企业;星光新材在反光布行业地位突出，产品质量优良、性价比好，市场竞争力强;水晶光电已构建光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子（AR+）、反光材料五大业务板块；苏大维格子公司华日升是具备玻璃微珠型和微棱镜型反光材料生产实力的企业，公司提升了微棱镜型反光膜产线效率，加速国产替代进程。

因此选取苏大维格、道明光学、水晶光电和星华反光的经营状况进行横向对比。

从营收规模上看，2022年，苏大维格、道明光学、星华反光和水晶光电的营收分别达17.16亿、12.87亿、7.33亿和43.76亿元。同行业公司的整体营收增速偏缓，水晶光电在行业里面的营收规模最大，并且苏大维格的整体产业布局追随水晶光电。

在毛利率的水平表现方面，除开水晶光电，各家公司的毛利率整体呈现下滑的市场态势，可以看到行业整体受到地缘政治摩擦的影响较大，原材料价格的上升对行业公司的经营造成最直接的影响。但是苏大维格当前的毛利率表现最差，公司当前产品市场竞争力较弱，新近并入业务没有能够给公司整体经营表现锦上添花，反而拖累了公司整体的业务表现。但是当前苏大维格管理层已经介入子公司常日升的接管，随着公司的规模效应和行业回暖，毛利率有望修复至行业平均水平。

行业整体的估值情况：苏大格维当前资产表现水平比较一般，由于其较为充满想象力的战略布局，市场当前仍然给与一定的估值水平。而道明光学和星华新材整体业务相对比较聚焦于反光材料，公司产品规模效应明显，但是发展潜力相对受限。而水晶光电的整体业务布局在同行里更具借鉴性，2PB的资产质量比较符合行业的标准水平，如果后期苏大微格的战略布局能够得到有效转换，EPS得到修正，20亿左右的营收能够达到行业平均的毛利率水平，即25%左右，公司当前估值也并没有过低。

战略布局蓝图可期，实际落地情况有待观察

尽管苏大微格过去两年经营陷入了困境，公司收购来的反光材料公司暂时拖累了公司的财务表现，但是公司整体的战略布局似乎也已经给投资者描绘了一张美好的蓝图，VR+光伏设备+光刻机器件供应的组合惹人无限遐想。而针对华日升2021年度业绩下滑事项，公司已于2022年初向华日升指派了管理团队进行全面接管。

与此同时，6月份苹果WWDC即将到来，其”犹抱琵琶半遮面”的MR产品能否能够即期犹未可知，高伟电子和苏大微格合作的光学模组成色几何，苏大管理层仍然三缄其口，但投资者仍对其充满期待。

此外，AR-HUD已经成为车企主流配套上车方案，随着智能座舱成为车企争相角逐的新千亿级市场，车内装载HUD，已成为全球汽车产业电动化、网联化、智能化、共享化大趋势下的必然之路。通过HUD设备，用户可以观察到车速、限速指示、驾驶路线图等信息，为驾驶带来全新体验。有数据称，到2025年，在欧洲，北美，中国和日本等地区，全球AR-HUD的市场规模预计将增长至43亿美元。

而在光刻设备领域，苏大维格相信光刻机一些市场的机会会越来越多。公司管理层曾表示，今后5年对公司光刻机而言，更应该要把握住在泛半导体领域的机会，未来一段时间可能是我国光刻机发展的绝好时机。