见微以知萌，见端以知末：一个投研团队的精耕细作

来源:远川研究所发布时间:2023-07-191777浏览

做科技股投资，行业技术路线的创新颠覆、公司经营的风云变幻，往往让人难以预测，于是，一些风险投资者会将一整个赛道都收入囊中，期待最后的胜者能为组合提供一个丰厚的回报。

但对于二级投资市场的人来说，净值每天跳动，一整个股票组合里不能只有一个胜出者，这就要求基金经理必须通过严密的计算，力争让组合得以在赔率和胜率之间形成一种均衡。

郑巍山很清楚这一点，“我自己也买自己的基金，感同身受地说，成长投资的这种波动一定会对持有人的情绪有影响。所以就更要在正确的方向上努力找一些可复制的方法，力争获取收益，弥补成长投资本身难以避免的波动。”

2019年国内半导体行业开始受海外限制因素影响，自主可控的国产替代路线下，A股的半导体行业在全球产业周期向上拐点到来之后，也在二级市场上表现不俗。在这一轮行情，银河基金的郑巍山凭借其在科技投资领域积累的研究经验，敏锐地捕捉市场机会，开始在市场上崭露头角。

这两年，科技板块投资在二级市场逐渐成为一门“显学”，表观上看似乎大同小异，但拉长时间，底层逻辑和方法的差异会逐渐凸显。

郑巍山对于光伏以及计算机软硬件等数字经济相关产业和高端制造相关行业同样有着深入的研究并进行了投资。尤其是计算机软硬件相关行业，郑巍山是市场上为数不多在2022年三季度就开始关注的基金经理。

因不俗的投资业绩，郑巍山也来到了市场的聚光灯下。与投资者的关注一同而来的，是对其在投资方式上的争议：在不少外界的目光看来，郑巍山在投资上的成功似乎带着一种偶然，时常带着对赛道选择的幸运。

对于公募基金经理来说，外人的评价，永远不会暂停。但郑巍山总是把更多的精力放在修炼内功上，他坚持每个月在银河基金的微信公众号上发表一些针对产业变化的专题文章和互动问答，希望能够通过这种方式，分享他的行业观点以及心得体会。

事实上，在银河基金的这些年里，郑巍山围绕以「产品力分析」为核心的框架，不仅在投资上获得一些正反馈，也逐渐培养起来一支更高效的投研团队，为更长期的业绩储备弹药。

共通的语言‍‍‍‍‍

亚利桑那州和墨西哥索诺拉的交界地带是世界上蜜蜂种类最集中的地方之一。那里的侦查蜂们在发现了蜜源之后，会用独特的舞蹈动作向团队中的工蜂传递食物所在的方向和距离，从而保证工蜂能够准确无误地飞到侦查蜂报告的地点进行采蜜。

于蜜蜂而言，蜜蜂舞这一行为语言大大降低了彼此之间的沟通成本并提高工作效率；对于银河基金的投研团队来说也同样如此，相同的投研理念能够使得团队之间彼此联系更加紧密，从而快速响应产业趋势并落实到投资中去。

而在这套投研语言当中，郑巍山的投资框架无疑是这套体系的引路者。

郑巍山的投资框架描述起来非常简单：自下而上寻找潜力公司和自上而下寻找产业趋势相结合。在他看来，完全自上而下地去阐述整个科技产业的大逻辑就如同是空中楼阁一般，很容易产生偏差；因此需要自下而上去寻找一个落脚点，通过深入研究去对整个产业的发展趋势进行交叉验证，从而不断地修正对行业发展的判断。

而这个落脚点就是产品力分析。

他以公司的产品作为重要抓手出发，通过颗粒度极细的研究对相关产品进行分析。大到其受到库存周期、产能周期等宏观经济周期的影响；小到对工艺、性能、供应链的了解都进行拆分。在这一过程当中建立起对产业趋势、对公司经营、对产品特点更深刻的认知，最终尽可能地达到他投资框架中所描述的理想状态。

“对于科技行业的研究一定要从产业出发，实事求是。既要看清楚产业的大趋势，又要从产品的角度寻找一个落脚点。”郑巍山说道。

精细的颗粒度意味着更加庞大的工作量，尤其是面对市场上日益增多的公司数量，仅仅依靠郑巍山一人并不能形成研究全覆盖，此时拥有同样理念的研究团队便成为了该体系能够长期持续的重要力量。

他们的一名电子行业研究员加入银河就带着这样的机缘。

他在担任卖方分析师时曾到银河基金给郑巍山路演。两人在沟通交流过程中发现双方对于公司的细节把握都非常到位，不论是人员结构、技术细节还是盈利模型都拆解得非常细致。细节里呈现出来的研究框架和职业态度是很难被忽视的，郑巍山知道这是团队里急需的人才，最终将他招揽到银河基金，成为了投研团队中的一员。

对于郑巍山来说，拥有着相同研究理念的团队伙伴不仅能够大幅提高投研沟通效率，也对他的投资支持产生事半功倍的效果；还能够快速打好团队之间的信任地基，从而使其在身处市场波动的第一线时更加的从容和镇定。

比如有研究员曾经发现并推荐了功率半导体企业，可由于对该公司的判断较为前瞻，以致在面对各种不可预测的原因时个股出现了波动，市场的分歧也比较大。在这种情况下，基于双方对于公司深刻研究所产生的信任，郑巍山选择了容忍短期的波动继续持有，后续也取得了亮眼的业绩。

毫无疑问，投研团队之间相似的研究框架构成了彼此信任的基石，拥有着同一套研究语言也让投研协作变得更为高效。但对于真正做好投资来说，这还远远不够。

如何将深入的研究转化到投资上去，最终体现到净值上，这是每个基金公司都亟待思考的问题，而对于这一问题，银河基金给出了自己的答案：前瞻性的研究。

前瞻的研究‍‍‍‍‍

2021年三季度，面对国内能耗双控相关政策以及全球能源短缺的情况，周期板块在资本市场呈一枝独秀的状态。

当某个行业周期来临时，是否做好迎接周期准备是检验公司投研实力的重要指标之一。但是这种准备不是一蹴而就，“临渊羡鱼，不如退而结网”，对于银河基金来说便是如此。

在2020年之前的一段时间中新能源行业的市场表现都是比较平淡的。但在2020年行业拐点到来之后，银河基金的新能源研究员凭借过去多年的研究沉淀，挖掘了一些投资机会，让基金经理能够迅速响应市场，为投资组合贡献了一定的收益。

行业下行周期时的研究沉淀是银河基金投研团队极为珍贵的积累，但更难能可贵的，是郑巍山对于产业前瞻性的判断。作为科技团队的定海神针，郑巍山指引了研究的方向，研究员们则努力去实现“产品力分析”框架下的细节颗粒度。

例如，之前郑巍山和团队内的研究员对一家公司的质地都表示认可，但郑巍山认为站在更长的维度来看，公司在产业链上的竞争力可能会有所下降，研究员还需要从下游数据的变化和逻辑去进行验证。

研究员随后的进一步研究也验证了郑巍山的猜想。研究员发现下游由于产业进入门槛降低导致客户数量大幅提升，目前已经进入瓶颈期，需求也在这一过程当中呈现出逐步萎缩的趋势。这种趋势短期可能并没有反映在这家公司的业绩当中，但如果持续时间过长将会对公司后期产生滞后和持续性的影响。

在投研实力竞争愈发激烈的今天，郑巍山前瞻性的研究无疑有助于整个团队走得更远一些。而在这背后，是他长期对科技行业的研究和专注。

想要看透迷雾穿越周期，需要依赖大量信息的输入。换句话说，投研上花费大量的时间和精力是必要条件之一。在这方面，郑巍山是同事眼中典型的工作狂：总是公司第一个来最后一个走。

这种勤奋和刻苦的习惯从他入行时就已经印刻在了身上，并在他进入公募基金行业工作后日臻完善。郑巍山曾在研究员时期为了验证产业中的某个环节需要多少设备而咨询电池厂的专家，从设备每分钟卷多少电池、它的容量是多少、每条线的产能是多少等各个方面进行了解，进而倒推设备的需求量去进行验证。

而现在，作为银河基金的股票投资部总监，郑巍山正在用自己的言传身教将这套研究体系传递给银河基金的下一代。

体系的进化

2023年是银河基金成立的第21个年头，从起初的“好人举手第一家”老牌基金公司到如今长期业绩亮眼的“长跑健将”，银河基金的成长不仅是标签上的改变，还是整个投研体系以及相关制度上的完善。

过去的几年中，银河基金逐步建立了一系列制度来完善自身的投研体系。

譬如对新人研究员采取小组长带队的模式，通过基金经理和资深研究员的指导来帮助新人成长；建立起周、月度策略和会议制度来培养研究员自上而下的宏观和中观逻辑；在考核上更加注重研究员研究成果的转化和研究效果，从而促进研究更好地支持投资。

除此之外，为了保证体系的可积累、可进化、可迭代并提高研究员们的前瞻性视野，银河基金研究团队还建立起了专门的行业跟踪体系来对行业进行全产业链的梳理。

以电子行业为例，团队以海内外的需求、产能、产能利用率以及库存等指标作为数据库的基础建立起了跟踪体系，同时将定期调研和专家相关内容都纳入框架当中，既能够保持对于行业高频数据的持续追踪，又能够让整个行业的历史信息沉淀下来，缩短了新人适应体系的过程，并加快个人对行业的理解。团队内的成员也评价其为”一套有进化能力的体系“。

如果说银河基金是这套体系的奠基者，那么郑巍山的到来则是为整个银河基金的投研团队注入了一种「慢变量」，这种慢变量就是围绕360度的产业链基本面展开投研框架。

在郑巍山看来，不论是研究员还是基金经理，他的职业生涯都是非常漫长的。他对银河基金几乎所有的研究员都说过同样一句话：“没有必要为了那些短时间内可能会获得收益的诱惑而浪费自己的整个生涯。”

不论投研体系如何迭代，踏踏实实的研究，本本分分的做人始终是投研中最大的底线之一。

他的理念同样深刻地影响着团队内的成员，「走一条能随着时间流逝而得到复利的道路」是银河基金投研部门的共识，也是投研体系不断进化中的坚守。

尾声

投资是一个不断穷尽细节、努力去接近客观的过程。

在很多外人看来，机构的投资研究有时颇有螺蛳壳里做道场的观感，微观如盈利模型的每一个参数、中观如反映行业景气度的每一个指标、宏观如每一个政策、数据的解读都需要抠细节，但最终得出的结论却说不上有多精确，甚至从后视镜的角度来看有时还和事实相去甚远。

可这些细节却恰是基金经理们提高自己认知的重要抓手，在对细节的不断纠偏过程当中持续学习，基金经理们保证自己能够在市场的不断变化当中持续进步，最终才能够得到无限接近于事实的结论。

银河基金投研团队便是如此，从公司基本产品的研究到经营数据的追踪，再到海外高频数据库的完善，精确始终伴随着投研的每一步。

也正是在这种精确当中，银河基金的投研实力一直在不断加强。

郑巍山，上海财经大学统计学硕士，证券从业经验15年，研究经验7年，公募基金管理经验4年。曾任职于国元证券股份有限公司、景顺长城基金管理有限公司、兴业基金管理有限公司，从事投资、研究相关工作。2018年10月加入银河基金管理有限公司，现任股票投资部总监、基金经理。2019年5月起担任银河创新成长混合型证券投资基金基金经理。2020年2月起任银河和美生活主题混合型证券投资基金基金经理。2020年5月至2021年12月担任银河臻选多策略混合型证券投资基金基金经理。2022年3月起任银河智联主题灵活配置混合型证券投资基金、银河产业动力混合型证券投资基金基金经理。

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