【IPO价值观】思泉新材“低价抢市”背后：应收账款及存货高企 现金流承压

集微网消息 近年来，随着我国导热材料行业技术不断进步 ，在下游应用领域快速发展的推动下，中国导热材料市场规模不断扩大，而飞荣达、中石科技、碳元科技、超频三、思泉新材等国内散热材料厂商也获得较快的发展，并陆续登陆资本市场。

目前，应用较为广泛的热管理材料主要包括人工合成石墨散热膜、导热垫片、导热凝胶、导热脂、热管、均热板等，上述热管理材料主要集中应用在消费电子领域。但随着智能手机等终端市场需求下滑，该市场竞争也日趋激烈。

为了抢占更多市场份额，正在申请创业板IPO的思泉新材也不断降低产品售价，在牺牲净利润的背景下扩大经营规模。这也导致其应收账款及存货账面价值逐年走高，对公司经营性现金流量净额造成一定程度的压缩，使得现金流出现紧张风险。

市场竞争加剧，“低价抢市”扩增营收规模

思泉新材作为一家以热管理材料为核心的多元化功能性材料提供商，其主要销售的产品为人工合成石墨散热膜、人工合成石墨散热片等热管理材料，主要应用于智能手机、平板电脑、笔记本电脑、智能穿戴设备等消费电子应用领域。

目前，思泉新材已成为小米、vivo、三星、谷歌、ABB、伟创力、比亚迪、富士康、华星光电、深天马、闻泰通讯、华勤通讯、龙旗电子等厂商的合格供应商。

2018年至2021年1-9月（下称：报告期内），思泉新材向主要智能手机终端品牌客户（小米、vivo、三星、华为）销售收入和主要终端品牌客户的出货量分别为13508.15万元、21789.44万元、24699.03万元、25711.18万元和62090万台、77210万台、71520万台、48020万台。

分客户来看，报告期内，小米的出货量分别为12260万台、12560万台、14780万台、14500万台；思泉新材对小米的销售收入分别为9690.63万元、11487.51万元、11991.33万元、8785.99万元。

而华为的出货量分别为20600万台、24060万台、18900万台、89169万台；思泉新材对华为的销售收入分别为1858.06万元、7263.46万元、2832.85万元、891.69万元。

另外，三星的出货量为29230万台、29580万台、26670万台、20250万台；思泉新材对三星的销售收入分别为1959.46万元、1033.05万元、4534.99万元、8264.60万元。

此外，思泉新材于2019年开始对vivo供货。2019年至2021年1-9月，vivo的出货量分别为11010万台、11170万台、10240万台；思泉新材对vivo的销售收入分别为2005.42万元、5339.86万元、7768.90万元。该公司称，2021年公司为占领市场份额、谋求长期战略合作，承接了vivo报价较低的订单，随着与vivo的合作逐渐加深，vivo对公司进行批量采购。

思泉新材表示，报告期内，公司销售给终端品牌商的价格存在一定差异，其中销售给小米、华为、vivo 的主要为人工合成石墨散热片，vivo 由于其定价较低，公司对其销售的产品单价相对较低。

在《思泉新材核心产品售价连年下滑 购买专利凸显竞争力不足》一文中，笔者指出核心产品价格连年持续下降，思泉新材出现增收不增利的情况。对此，思泉新材称，面对市场竞争，公司积极开拓市场，适当下调产品售价。这也侧面反映出该公司产品竞争力不足，只能依靠降低产品价格来抢占市场份额。

值得提及的是，随着公司业务规模的不断扩大，如果思泉新材不能有效控制产品质量，一旦出现严重质量问题，将影响公司的品牌形象，并进一步削弱公司的市场竞争力。

应收账款及存货双高，现金流承压

为了实现营收规模快速增长，思泉新材在牺牲净利润的同时，其应收账款逐年攀升，且应收账款增速已超过营收增速。

报告期各期末，思泉新材应收账款账面价值分别为6883.99万元、9979.15万元、11505.78万元、11228.91万元，占流动资产的比例分别为41.78%、43.09%、34.95%、35.66%。其应收账款快速增长，或许是公司为了上市而采用了激进的市场策略！

需要指出的是，思泉新材应收账款的变现能力弱于同行。报告期内，思泉新材的应收账款周转率分别为3.49、3.23、2.75、3.79，同行业可比公司平均值分别为3.86、3.54、3.29、3.52；2018年至2020年，其应收账款周转率呈下降趋势，且低于同行业可比公司平均值。

在上述时间内，思泉新材的应收账款账面价值增长的同时，其存货账面价值也在逐年提高。报告期各期末，公司存货账面价值分别为3211.32万元、4223.24万元、6929.84万元、10556.90万元，占流动资产的比例分别为19.49%、18.24%、21.05%、33.53%，总体上存货规模较大。

存货高企的思泉新材，其存货周转率也呈现下滑趋势。报告期内，其存货周转率分别为4.12、4.86、3.46、3.53。同行业可比公司同期存货周转率平均值分别为5.04、5.82、7.15、4.41，均高于思泉新材。

据笔者观察，2018年-2020年，在思泉新材总资产中，流动资产占比近8成，但从流动资产结构看，其存货和应收账款占用的资金规模均较大，已经影响公司的营运资金。

这从其货币资金下降以及短期借款增加便有所体现。招股书显示，思泉新材的货币资金从2020年的10207万元下降至2021年1-9月的3140万元。与之相反的是，其短期借款从2020年的0元上升至2021年1-9月的3218.60万元。

从上述来看，2021年1-9月其货币资金还不够偿还短期借款，这也影响其经营活动现金流。报告期内，其经营活动产生的现金流量净额分别为-558.91万元、1534.66万元、2133.97万元、-2540.97万元，其中2018年及2021年1-9月经营活动现金流为负。

正因为如此，思泉新材为了满足生产经营资金需要，其此次IPO拟使用1.21亿元募集资金补充流动资金。公司称，此次补充流动资金将有效满足公司经营规模扩张所带来的资金需求，增强公司的资金实力并提升公司的市场竞争力。

整体来看，思泉新材流动资产中的货币资金出现下降，导致其资金运转存在一定压力。加之高比例的存货及应收账款，一旦公司资金不能及时收回或存货难以快速变现，思泉新材或许会出现资金链断裂等风险。

（校对/Lee）