今天我们一起梳理一下通富微电，公司主营业务为集成电路封装测试，目前拥有的封装技术包括Bumping、WLCSP、FC、BGA、SiP 等先进封测技术，QFN、QFP、SOP等传统封装技术以及汽车电子产品、MEMS 等封装技术，测试技术包括圆片测试和系统测试等，产品和技术广泛应用于消费，工业和汽车类产品上，包括高性能计算、大数据存储、网络通讯、移动终端、车载电子、人工智能、物联网、工业智造等领域。
集成电路产业链包括集成电路设计、集成电路制造、封装与测试、装备材料行业。公司所属封装与测试位于产业链中下游，是集成电路产业链上重要的一个环节。集成电路封测的客户是集成电路设计公司和系统集成商，设计公司设计出芯片方案或系统集成方案，委托集成电路制造商生产晶圆（芯片），然后将芯片委托封测企业进行封装、测试，再由上述客户将封测好的产品销售给电子终端产品组装厂。
封装测试是半导体产业链的重要环节之一，指将通过测试的晶圆按照产品型号及功能需求加工成独立芯片。主要流程包括贴膜、打磨、去膜再贴膜、切割、晶圆测试、芯片粘贴、烘焙、键合、检测、压膜、电镀、引脚切割、成型、成品测试等。封装的核心在于如何将芯片I/O 接口电极连接到整个系统PCB 板上，其中键合是关键环节，即用导线将芯片上的焊接点连接到封装外壳的焊接点上，外壳上的焊接点与PCB 内导线相连，继而与其他零件建立电气连接，起到保护芯片免受损毁，与外部电路进行电气连接，实现芯片功能的作用。
据Yole数据统计数据，全球封测市场保持平稳增长，从2011年455亿美元增长至2019年564亿美元，CAGR约2.7%。
国内市场来看，据中国半导体行业协会数据统计，受益于半导体产业向大陆转移，国内封测市场高速发展，增速显著高于全球，2019年国内封测行业市场规模达2350亿元，同比+7.1%，2011年至2019年CAGR约17.5%。
封测行业资本投入、进入壁垒、集中度介于IC设计和制造环节之间，同类企业间技术差别不大，随着厂商纷纷进入行业，初期竞争十分激烈，在竞争和成本的双重压力下，市场集中度持续提高，头部企业纷纷通过并购整合，实现规模扩张，如日月光并购矽品精密，华天科技并购海外知名封装品牌Unisem。全球封测行业CR10由2011年的65%提升至2019年的81%，且头部企业主要集中在台湾、大陆地区，大陆封测龙头长电、通富微电、华天科技合计占比超20%。
一、封装行业的领军企业
通富微电成立于1997年；2007年上市；2014年新建苏州工厂，布局手机领域高端产品先进封测(SiP FO等)；2016年收购AMD苏州及槟城工厂各85%股权，同年更名为“通富微电”；2017 年收购富润达49.48%股权、通润达47.63%股权，并着手建设厦门工厂，形成了多点开花的业务布局；2018年大基金入股成为第二大股东；2019年全资收购Fabtronic SND BHD，扩大马来槟城生产基地规模；2020年定增持续推进5nm封测技术研发。
二、业务分析
2014-2019年，营业收入由20.91亿元增长至82.67亿元，复合增长率31.64%，19年同比增长14.45%，2020Q3实现营收同比增长22.55%至74.20亿元；归母净利润分别为1.21亿元、1.47亿元、1.81亿元、1.22亿元、1.27亿元、0.19亿元，19年同比下降84.92%，2020Q3实现归母净利润同比增长1057.95%至2.62亿元；扣非归母净利润分别为0.47亿元、0.19亿元、1.07亿元、0.03亿元、0.43亿元、-1.30亿元，19年同比下降406.74%，2020Q3实现扣非归母净利润同比增长228.74%至1.51亿元；经营活动现金流由4.15亿元增长至14.15亿元，复合增长率27.80%，19年同比增长87.98%，2020Q3实现经营活动现金流同比增长65.73%至12.19亿元。
分产品来看，2019年集成电路封装测试实现营收同比增长13.23%至81.12亿元，占比98.13%，毛利率减少2.86pp至12.70%；其他业务实现营收同比增长161.29%至1.55亿元，占比1.87%。
2019年前五大客户实现营收55.41亿元，占比67.03%，其中第一大客户AMD实现营收40.77亿元，占比49.32%。
三、核心指标
2014-2019年，毛利率15年上涨至高点21.8%，随后逐年下降至17年14.46%，18年回升至15.9%，19年下降至13.67%；期间费用率15年上涨至高点20.61%，随后下降至18年低点6.6%，19年回升至7.25%，其中销售费用率维持低位，管理费用率15年上涨至高点，随后逐年下降至3.84%，财务费用率16年下降至低点1.03%，17年上涨至高点3.04%，18年下降至1.58%，19年回升至2.72%；利润率15年提高至高点6.35%，随后逐年下降至0.45%，加权ROE由5.23%下降至0.31%。
四、杜邦分析
净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数
由图和数据可知，净资产收益率的下降主要是由于利润率的下降。
五、研发支出
公司出于长远发展考虑，公司加大了针对高性能计算、存储器、高清显示驱动等市场应用的先进封装产品的研发布局，2019 年研发投入比上年同期增加 14,305.26万元，同比增加25.44%。
六、估值指标
PB 5.48，位于近10年的70分位值上方。
看点：
公司为国内封测龙头，大客户业务进展顺利，市场份额提升，同时国产DRAM逐渐放量，半导体行业景气度回升，公司作为CPU、GPU等芯片国产替代的重要封测环节，积极扩产，前景可期。
